（报告出品方/作者：中信建投证券，叶乐）
一、概要：激荡30年，复盘李宁的兴衰及复兴之路
品牌初创期，从运动员转型体育品牌（年-年）：年，荣获枚金牌的“体操王子”李宁宣布退役；年成功注册“李宁牌”商标，并于年成立李宁公司；年公司开始经营“李宁”牌运动服装、运动鞋等；年公司率先在全国建立特许专卖营销体系；年公司率先在广东佛山建成中国第一个运动服装与鞋的设计开发中心；年李宁公司确立全新品牌口号：“李宁，一切皆有可能”。
快速扩张期，乘国内运动服装发展东风（年-年）：受益年申奥成功，年北京奥运会即将来临，国内运动服装行业进入快速发展期，在此阶段下渠道为王。年11月李宁E-POS项目正式启动，标志着李宁公司开始全面启动渠道管理信息系统；年公司推出第一款李宁牌专业足球鞋“Tie”、专业篮球鞋“Freejumper”；年与NBA签约，成为NBA官方合作伙伴；年李宁品牌联手NBA巨星之一奥尼尔先生，推出“李宁”SHAQ系列专业篮球产品线，开拓中国篮球市场；年公司与国际男子职业网球选手联合会ATP在北京宣布建立中国官方市场合作伙伴关系。年李宁在北京奥运会点燃主火炬，年李宁品牌门店数量超过家，位居国产运动品牌之首。
转型调整时期，更换管理层，优化库存，聚焦篮球、跑步等5大品类（年-年）：年全球金融危机的爆发及奥运会后运动热潮的退却，使得国内运动服装行业进入低谷，库存问题凸显。面对诸多难题，年公司提出90后李宁，LOGO换标，口号变更为“Makethechange”，换标事件使得库存问题进一步爆发。年公司更换管理层，引入以金珍君为首的TPG团队，加速库存处理和直营渠道建设，专注于篮球、跑步、羽毛球、训练、运动生活五大品类产品。年公司宣布与NBA著名球星德维恩韦德签约，打造韦德系列篮球服饰；年签约CBA成为CBA联赛官方合作伙伴；年李宁10K在全国9个主要城市的举办，参与的跑步爱好者接近6万人次。
复苏发展期，产品和渠道重塑品牌力（年-年）：年李宁回归一线管理，李宁重启品牌口号“一切皆有可能”，从传统装备提供商转型“互联网+运动生活服务提供商”；年李宁首家以球星为主题的专属店铺李宁wade在北京开业；年李宁YOUNG品牌重塑推出。
品牌升级与变革时期，中国李宁品牌的推出及李宁（运动系列）产品升级（年-至今）：有别于传统的专业运动系列，年开始李宁针对“国潮”热推出中国李宁品牌，通过潮流运动服装打造、跨界合作、参加巴黎时装周、特色门店开设等方式开展国货中国李宁的营销，成功塑造中国李宁高端运动潮牌的形象。年3月，签约肖战成为李宁潮流产品全球代言人。
在此期间，李宁主品牌（大货）仍然定位专业运动，通过技术研发、提高产品质量和口碑，如年，发布最新自主创新缓震科技——“李宁”轻弹科技平台；年李宁发布发布“李宁弜”减震回弹科技系统，并推出全新专业马拉松产品——绝影弹速跑鞋。
二、-：国内运动鞋服市场繁荣，渠道扩张为王
受益北京奥运会等，-08年中国运动鞋服市场迅速增长
年7月，北京申办奥运会成功，是中国体育行业发展的标志性事件。伴随着我国经济的腾飞、运动参与度提升、年奥运会即将在北京举办的影响，二十一世纪初中国运动鞋服市场快速发展。
奥运热下，-年李宁通过批发模式快速扩张门店
年-年，在北京奥运会等催化下，国内消费者运动需求持续增长，李宁等国产品牌通过批发模式快速发展加盟店。门店数量从年的家迅速提升至年的家（在此期间始终维持国产第一），门店数量CAGR高达26%，年加盟门店占比达95%。品牌力方面，公司通过奥运会进行积极营销，年李宁先生点燃北京奥运会主火炬更是将公司品牌影响推向高点。
年李宁位居国内运动品牌第一位，仅次于耐克
作为中国最早的国内体育品牌之一，李宁品牌依靠李宁本人体操王子的光环，自年成立以来在中国市场拥有强大的影响力。以年收入估算李宁品牌在国内运动鞋服市场市占率为9.6%，市占率位居行业第三，国内品牌中第一。至年，李宁已提升至国内运动服装行业市占率第二名位置，仅次于Nike。
三、-：行业低迷，李宁品牌重塑遇冷后的挫折与调整
年金融危机来袭、奥运热退去，运动行业陷入低谷期
年金融危机来袭，中国宏观经济的复杂性加剧，经济增速总体呈放缓趋势，叠加奥运热的退去，国内运动服装行业陷入低谷期。年国内运动鞋服市场增速断崖式下滑（仍保持正增长），、13年国内运动鞋服市场规模分别同比下滑1.8%、3.3%。
李宁品牌重塑遇冷，-年间李宁店效快速下滑
年公司继续进行渠道改革，李宁品牌经销商总数量从年的90家减少到年的57家，同比-37%。但整合低效门店对公司销售产生一定压力，叠加经销商对新LOGO产品的谨慎，年第三季度李宁品牌订货会录得中单位数百分比下降；从批发加盟店店效来看，、、、年平均门店销售收入分别为.2万元、.2万元、87.0万元、64.1万元，1-年间处在快速下滑阶段，反映品牌重塑遇冷。
-年公司大力清理库存，短期出现巨额亏损
年7月，公司推出改革蓝图，12月推出“渠道复兴计划”，解决销售、库存和回款问题。在库存方面，公司支持经销商清理库存，开展一次性陈旧库存回购，公司年计提存货拨备5.87亿元（占存货净额的63.9%，占总收入的8.7%，帮助缓解渠道库存压力，年以后存货拨备逐年降低。在销售改善方面，公司加强对畅销产品（A+产品）的测试，推出快速反应产品，以“有指导性的订货(A+)+快速补货(QR)+快速反应(QS)”提升经销商的订单指引和库存管理水平。
年渠道从加盟转型零售模式，供应链管理改革增效
年，公司正式提出由批发式经营向以零售（直营）为主导的模式转型。一方面，公司原有批发模式下门店质量良莠不齐，公司加大了低效店的关店力度，年门店净减少家，同比22.1%，其中加盟店净减少家，同比-22.6%%。年起公司加快了自营门店的建设，自营店数量-年从家增至家，直营渠道收入占比由年的22%增长至年的35.8%。
年李宁品牌聚焦核心品类，大力发展篮球等系列
年，公司正式提出发展篮球、跑步、训练、羽毛球和运动生活五项核心运动品类，全面停止Z-DO牌业务。年公司实现篮球、训练、运动生活和羽毛球零售流水和新品流水的增长，其中篮球、训练保持较高增速。
-改革结果：收入重回增长轨道，同店销售转为正增长，但年仍有较大亏损
在一连串的改革措施下，H2公司收入实现同比正增长，-年公司收入分别同比变动12.7%、15.4%。年报中披露的订货会订单更是连续5个季度正增长，于年Q3季度订货取得15%+增长。同店方面，年下半年季度同店销售转为正增长，Q4同比录得中单位数增长。
四、至今：渠道变革、产品提升、国潮崛起、品牌焕新
4.1终端运营改善，渠道、营销变革增效
线下门店优化增效：推进高效大店战略，精简低效门店
为顺应年轻消费流量向高端商圈综合型购物中心集中，公司自年提出大店战略，即建立“高店效、可盈利、可复制”的单店运营模式，不再简单追求店面的总体数量和面积，将精力投入高效店的经营与拓展。
公司一方面整改或关闭低效店铺，另一方面优化新开店流程及标准，推动门店店效提升。门店数量由于关闭位置较差的低效店和亏损店，总体上有所减少，至年，直营店净减少了家，加盟店净减少了家。从店效来看，-年直营店平均店效CAGR为13.10%；加盟店平均店效CAGR为11.42%，均实现显著改善。
4.2专业运动复苏，篮球、跑步快速成长
专业运动：15-17年跑步亮眼、18-20年篮球系列崛起
年起公司确立了篮球、跑步、训练、羽毛球以及运动时尚五大核心品类，针对不同品类，从产品、技术、营销等各方面进行差异化运营。
专业运动方面，主要为篮球、跑步、训练。15-17年跑步系列增长迅速，18年起篮球系列快速发力，成为专业运动第一大品类。-篮球零售流水占比大幅提升，由18%快速增长至年的26%，累计提升8pct。、19年篮球流水同比增速分别高达29%、45%，增长显著。
篮球系列：销售快速增长，成为零售流水第二大品类
公司篮球系列自年以来成长快速，消费者对李宁篮球鞋认可度提升，目前已经成为流水中第二大品类。流水端，-篮球零售流水占比显著提升，由18%提升至年的26%，累计+8pct。同时、19年篮球流水同比增速分别高达29%、45%，增长明显。售罄率端，篮球系列的三大核心产品韦德服装、篮球鞋、BadFive6个月新品售罄率稳步提升,17-19年分别累计提升3、7、18pct，体现了消费者对篮球新品认可度持续提升。
4.3中国李宁横空出世，登上运动国潮之巅
潮流服饰文化起源海外，历史悠久，美潮、日潮是潮流先锋
美潮是出现时间最早的潮牌服饰，其出现与上世纪70年代美国的街头文化、极限运动等有着密不可分的联系。美潮的设计中包含大量有街头文化特色的滑板、说唱、涂鸦、极限运动等元素，整体风格比较夸张、张扬，凸显个性。比较知名的美潮品牌有Stussy、Supreme（20年作价21亿美元被收购）和Off-White，以及价格相对平民的Vans、Converse（FY20收入18亿美元）等。日潮是将美国街头文化与日本自身文化特色相结合的产物。年代，日式潮牌发源于日本原宿，整体风格相对美潮来说比较低调内敛，设计中融入了较多的工装、军事风元素，同时非常注重细节的打磨，因此其售价往往较高，较为知名的日潮品牌有Bape、EVISU等。国潮是将中国文化元素融入到服饰设计当中而形成的潮流风格。在年中国李宁登陆纽约时装周使得运动过国潮获得了广泛